DoNews3月31日消息，據(jù)華夏時(shí)報(bào)報(bào)道，3月港交所披露的招股書(shū)顯示，由賈佳亞博士創(chuàng)立的工業(yè)智能體企業(yè)思謀科技（SmartMore Inc.簡(jiǎn)稱“思謀”）正式向港股主板發(fā)起沖擊，試圖拿下“工業(yè)智能體第一股”的頭銜，推動(dòng)中國(guó)制造業(yè)智能化發(fā)展。
思謀成立于2019年，含天使輪在內(nèi)思謀先后完成八輪股權(quán)融資，IPO前最新估值達(dá)12.3億美元，背后集結(jié)了松禾資本、國(guó)聯(lián)招證科創(chuàng)基金等一眾頭部機(jī)構(gòu)。
對(duì)于思謀而言，港股IPO不僅是一場(chǎng)工業(yè)智能商業(yè)化故事的資本市場(chǎng)驗(yàn)證，更是一次化解流動(dòng)性壓力、走出虧損漩渦的關(guān)鍵闖關(guān)。
對(duì)于思謀盈利情況、高管薪資等疑問(wèn)，記者通過(guò)其官方網(wǎng)站與該企業(yè)聯(lián)絡(luò)，但截至發(fā)稿未得到回復(fù)。
沖刺“工業(yè)智能體第一股”的思謀，在招股書(shū)中交出了三年?duì)I收規(guī)模翻倍的亮眼答卷，卻難掩業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)背后持續(xù)擴(kuò)大的虧損黑洞，以及資產(chǎn)負(fù)債表深處潛藏的流動(dòng)性危機(jī)。
招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，思謀2023—2025年?duì)I收從4.85億元增長(zhǎng)至10.86億元，三年實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，卻未能扭轉(zhuǎn)虧損態(tài)勢(shì)，同期凈虧損分別為5.46億元、7.35億元、9.91億元，三年累計(jì)虧損超22.7億元。
即便剔除優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)、股權(quán)激勵(lì)等非經(jīng)營(yíng)性損益，其主營(yíng)業(yè)務(wù)仍未實(shí)現(xiàn)盈利，同期經(jīng)營(yíng)虧損分別為4.27億元、4.25億元、7.69億元，虧損幅度逐年走闊。
對(duì)于這份“營(yíng)收翻倍、虧損同步擴(kuò)大”的業(yè)績(jī)答卷，張毅博士向本報(bào)記者分析，“毛利覆蓋不了費(fèi)用”的困境，是工業(yè)智能化發(fā)展共性與企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)偏差的雙重結(jié)果；行業(yè)0-1階段的高研發(fā)投入是共性特征，但思謀的虧損放大，核心源于自身費(fèi)用管控失衡與經(jīng)營(yíng)策略偏激進(jìn)，并非行業(yè)發(fā)展的必然。
其進(jìn)一步解釋，思謀股權(quán)激勵(lì)、行政開(kāi)支過(guò)度，2025年經(jīng)營(yíng)開(kāi)支超過(guò)當(dāng)期營(yíng)收，本質(zhì)是費(fèi)用管控的嚴(yán)重失衡，疊加整體經(jīng)營(yíng)策略偏激進(jìn)，直接導(dǎo)致虧損規(guī)模放大，這一問(wèn)題并非行業(yè)發(fā)展的必然結(jié)果，也反映出企業(yè)經(jīng)營(yíng)資金使用效率不足的問(wèn)題。
虧損擴(kuò)大的核心推手，來(lái)自IPO前夕的巨額股權(quán)激勵(lì)操作。思謀分別于2022年、2025年推出兩期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，2023—2025年，公司確認(rèn)的股份支付開(kāi)支分別為1566.1萬(wàn)元、3327.2萬(wàn)元、4.75億元，其中2025年該項(xiàng)支出同比激增1328%，直接吞噬當(dāng)期近半數(shù)營(yíng)收。
這筆開(kāi)支的核心來(lái)源，是2025年12月思謀對(duì)管理層持有的3036萬(wàn)股未歸屬股權(quán)實(shí)施加速歸屬，一次性確認(rèn)3.36億元股份支付費(fèi)用，成為當(dāng)期虧損跳升的最直接原因。
與巨額股權(quán)激勵(lì)對(duì)應(yīng)的，是管理層與思謀經(jīng)營(yíng)基本面嚴(yán)重背離的薪酬水平。2025年，思謀執(zhí)行董事呂江波、李睿宇、劉樞年度薪酬分別達(dá)1.04億元、1.38億元、1.63億元，三人合計(jì)薪酬超4.05億元，其中絕大部分來(lái)自股權(quán)激勵(lì)相關(guān)酬金。
即便是創(chuàng)始人、董事會(huì)主席賈佳亞，同期薪酬也達(dá)到188.7萬(wàn)元。對(duì)于一家年?duì)I收剛突破10億元、仍深陷虧損的企業(yè)而言，如此高額的管理層薪酬，已然成為市場(chǎng)爭(zhēng)議的核心焦點(diǎn)。
針對(duì)IPO前夕巨額股權(quán)激勵(lì)引發(fā)的市場(chǎng)爭(zhēng)議，張毅博士表示，以股份支付為核心的股權(quán)激勵(lì)，是未盈利硬科技企業(yè)綁定核心團(tuán)隊(duì)的行業(yè)主流必要手段；但思謀此次股權(quán)激勵(lì)的規(guī)模，與企業(yè)虧損、現(xiàn)金流緊張的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀嚴(yán)重失衡，操作邊界模糊，存在損害中小股東利益、進(jìn)行利益輸送的嫌疑。
“核心團(tuán)隊(duì)是硬科技企業(yè)的核心資產(chǎn)，在企業(yè)未盈利、現(xiàn)金流高度緊張、現(xiàn)金激勵(lì)空間極為有限的創(chuàng)業(yè)階段，以股份支付為核心的股權(quán)激勵(lì)，是綁定核心人才的必要手段，也是行業(yè)內(nèi)的主流操作方式?！睆堃悴┦恐毖裕谄髽I(yè)2025年凈虧損近10億元、現(xiàn)金流高度緊張的背景下，僅向管理層發(fā)放的股份支付就超過(guò)4億元，占當(dāng)期行政開(kāi)支的比例顯著高于行業(yè)正常水平，已經(jīng)無(wú)法單純用“綁定核心人才”來(lái)解釋。
在其看來(lái)，當(dāng)企業(yè)巨額虧損、現(xiàn)金流承壓的背景下，向核心管理層發(fā)放大規(guī)模股份支付，直接推高行政開(kāi)支、放大企業(yè)虧損，從公司治理層面來(lái)看，存在損害中小股東利益的可能性。
2023—2025年，其員工福利開(kāi)支分別為3.36億元、3.00億元、7.37億元，其中研發(fā)人員薪酬占比超六成；銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支分別為1.60億元、2.36億元、4.00億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)58%，遠(yuǎn)超同期營(yíng)收增速。
比持續(xù)虧損更值得警惕的，是資產(chǎn)負(fù)債表上的巨額優(yōu)先股負(fù)債，及其帶來(lái)的致命流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
因發(fā)行的各輪優(yōu)先股附帶隨時(shí)轉(zhuǎn)換、未完成IPO可贖回條款，根據(jù)國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則，該類優(yōu)先股被全部分類為流動(dòng)金融負(fù)債。截至2025年末，思謀優(yōu)先股及相關(guān)金融負(fù)債賬面余額達(dá)42.30億元，占總負(fù)債比重接近80%。
這筆負(fù)債直接導(dǎo)致其財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化。截至2025年末，流動(dòng)負(fù)債總額達(dá)52.93億元，流動(dòng)資產(chǎn)僅19.54億元，流動(dòng)負(fù)債較流動(dòng)資產(chǎn)高出33.39億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)256.9%，凈負(fù)債規(guī)模達(dá)32.58億元。
盡管思謀強(qiáng)調(diào)優(yōu)先股將在合格IPO完成后自動(dòng)轉(zhuǎn)股，無(wú)現(xiàn)金流出壓力，但若2029年8月28日前未能完成港股上市，優(yōu)先股股東有權(quán)要求其按100%發(fā)行價(jià)疊加10%復(fù)合年利率贖回全部股份，屆時(shí)將形成巨額現(xiàn)金兌付壓力。
經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的持續(xù)失血，進(jìn)一步放大了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。2023—2025年，思謀經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出分別為3.72億元、4.24億元、3.27億元，三年累計(jì)凈流出超11.23億元，日常運(yùn)營(yíng)完全依賴融資輸血。
同期思謀融資活動(dòng)現(xiàn)金凈流入分別為719.7萬(wàn)元、5.58億元、6.56億元，截至2025年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額9.49億元，若經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流無(wú)法短期內(nèi)轉(zhuǎn)正，現(xiàn)有現(xiàn)金儲(chǔ)備僅能支撐公司不到三年的運(yùn)營(yíng)。
除此之外，應(yīng)收賬款回收風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、稅收優(yōu)惠變動(dòng)等因素，亦為公司后續(xù)經(jīng)營(yíng)增添不確定性。工業(yè)智能體賽道的長(zhǎng)期價(jià)值毋庸置疑，但資本市場(chǎng)的定價(jià)最終錨定企業(yè)的盈利能力與現(xiàn)金流健康度。
